据上证报消息，目前国家能源局和农业部正推动制订生物质固体成型燃料行业标准，包括固体成型燃料的分级标准、燃烧器技术和成型设备关键部件等规范。业内人士分析，标准的出台有望提高行业进入门槛和整体竞争力，进而提高生物质能用能的经济性。
目前生物质燃料利用行业处于快速发展期，未来潜力巨大，但行业内部没有大型的垄断企业，存在生物质能锅炉厂产能分散、技术水平不高等困境。某生物质能固体颗粒机械设备商人士告诉上证报记者，生物质固体燃料的原材料规范性较低，“本身生物质能经济性跟天然气比不是很有优势，受成本所限，回收的农林废弃物中往往掺有工厂废料下脚料。否则成本价格高上去了，用能企业更承受不起。”其二，生物质能成型设备的配件特别是模具寿命低，进口的一般能用10年以上，而国产设备仅两三年就磨损了。
针对上述问题，农业部规划设计研究院研究员田宜水在7月5日的2013中国国际生物质大会生物质供热专场上透露，6月初国家能源局下达了2013年第一批能源领域行业标准修制订的计划，其中涉及生物质能产业的有生物质固体成型燃料分级定等标准、生物质固体成型燃料结渣特性试验方法和生物质颗粒燃烧器技术条件三项。
生物质固体成型燃料是指将作物秸秆、木屑等农林废弃物经机械粉碎压缩后，作为燃料燃烧供热，替代传统的煤炭、天然气和燃料油，主要应用于工业锅炉和窑炉中。券商研报指出，如果按生物质燃料替代煤的比例30%计算，全国工业锅炉和窑炉每年使用生物质燃料可达近3亿吨。有分析指出，生物质固体燃料应用是生物质能产业中产业化规模程度最高的，原料成本是电的1/6，比天然气省约1/3，比石油省2/3。
券商研报指出，如果按生物质燃料替代煤的比例30%计算，全国工业锅炉和窑炉每年使用生物质燃料可达近3亿吨。有分析指出，生物质固体燃料应用是生物质能产业中产业化规模程度最高的，原料成本是电的1/6，比天然气省约1/3，比石油省2/3。
而主要的生物质能源上市公司主要包括：乙醇汽油上市公司（如中粮生化、*ST甘化、华资实业）和垃圾发电上市公司（如哈投股份、东湖高新、凯迪电力等）。
广州万隆指出，依据我国“十二五”相关计划，政府大力鼓励生物质能源的开发利用，生物质发电、生物燃料等生物能源有望成为未来能源领域万亿元级别的新金矿，生物质能源概念股近期步入上升通道，有望迎来加速跑。
个股方面，光大证券认为龙力生物二代燃料乙醇将迎来高速发展期，给予买入评级。海通证券在对盛运股份的调研报告里认为固废焚烧景气将推动公司订单高增长至2014年，将其上调至买入评级。广证恒生则看好华光股份，认为垃圾焚烧锅炉受益行业高速增长。垃圾焚烧发电“十二五”高速增长已成共识，年复合增速达28%。公司垃圾焚烧锅炉具备炉排炉+循环流化床双重技术，市场份额约30%，未来三年年均订单有望达5亿元，成为公司业绩增长一大引擎。而华西能源出资3,300万元与自贡晨光科技园区有限责任公司、自贡市富源化工有限公司三方共同出资设立华西能源富顺生物质能有限公司,建设自贡晨光科技园区生产基地配套供热、供电工程项目。申银万国认为此举延伸公司产业链,布局能源业务，将增厚14年每股收益0.04-0.06元。
另外，东兴证券认为，韶能股份、迪森股份、中粮生化等生物质能源相关公司也将明显受益。
刚刚在年度股东大会上承受众多小股东质疑的凯迪电力，不得不再次面对舆论的压力。7月3日，有媒体称，公司“大部分电厂因缺乏燃料处于半停机状态”，同时由于燃料采购问题导致员工流失严重。
4日，凯迪电力针对媒体质疑做出澄清，承认电厂的运行效率确实未达到预期数据，但否认了原料采购人员流失严重的说法。
此前有媒体报道称，按照凯迪电力的计划，至2012年底，公司预计的在运电厂可达16个左右，在建项目达到30个左右。但事实上，到目前为止，真正贡献电量的主力电厂只有宿迁、望江、祁东、万载、五河和桐城6个电厂，并且尚无一家电厂走进盈利周期。
在公司的澄清公告中，也间接承认了上述事项基本属实。从公告中披露的数据来看，按照公司提出的理论发电量1800万千瓦的标准计算，祁东、来凤、崇阳、南陵四个电厂未达到理论发电量的50%。而霍邱、赤壁等5家电厂也从今年4月份开始，才陆续进入试运行和机组调试状态。
另一方面，上述媒体认为，导致凯迪电力旗下生物质电厂无法稳定运行的根源，在于燃料的供应问题上，而燃料收购的难度较大，导致员工流失率超过一半。似乎形成了一个恶性循环。
对此，凯迪电力一方面承认燃料供应存在问题，但是却否认了员工流失率大的质疑：“截至6月份，公司从事燃料收购的员工流失率仅为10.5%。”
为了证明自己的生物质能源技术并不是“纸上谈兵”，凯迪电力在6月28日召开股东大会前邀请媒体和股东参观了生物质电厂和液体燃料厂。《每日经济新闻》记者也曾前往参观。
前任董事长陈义龙颇为看好的液体燃料项目，厂区内显得颇为“神秘”：不许拍照，手机信号也被屏蔽。然而，即使这样，所有的参观人员也只能看到生产线的入口和出口，以及从取样口采集的柴油、石蜡油和生物质轻油。但是究竟如何将木材碎片变成这些成品的，公司方面以保护机密信息为由，没有作出详细的解释，只是称利用了废弃物中的碳成分，加上化学催化剂作用，形成了眼前的产品。
虽然在陈义龙眼中，这项技术将有“千亿的产值”。但目前仅1万吨的产能，对业绩的贡献并不大。
此外，公司董事郑朝辉也对《每日经济新闻》记者表示，对于生物质柴油，虽然公司进行检测的结果表明优于相关数据标准，但是要进入市场，还需要国家相关的资质认定，目前公司也在积极办理中。
有分析人士表示，即便拿到资质批文并上市，进入市场之后，如何来经营？是自建销售的终端网络，还是通过技术合作的方式？这都是凯迪电力需要考虑的问题。
面对2012年净利润同比大幅下滑的困境，生物质能源能否成为凯迪电力突破业绩瓶颈的关键点，是者普遍关心的问题。按照陈义龙的说法，“我们选择生物质能源是非常慎重的。虽然有诸多困难，但我们还是要走下去。即使我们目前受到质疑甚至嘲讽，不理解我们。但还是不会放弃。”
燃料乙醇发展潜力大。近几年,发展清洁能源、升级油品质量成为我国成品业的重要发展方向。燃料乙醇凭借其优异的性能,预计在油品高辛烷值调和组分中的比例将稳步上升。公司使用玉米芯作为原料生产燃料乙醇的2代技术获得国家政策的大力扶持,将成为未来发展的主流技术。目前公司是国内唯一获得国家核准的工业化的企业,我们预计随着燃料乙醇销售价格上涨,加之预期的财政补贴、消费税减免和增值税部分返还,公司的燃料乙醇盈利情况将大幅增加。
低聚木糖产业快速发展。低聚木糖行业市场集中度较高,公司是国内最大的低聚木糖企业,未来几年随着人们对营养健康的重视,产品的应用领域更加广阔。公司6,000吨低聚木糖募投项目将在今年下半年建成投产,届时公司的市场占有率将进一步上升。
木糖醇行业逐步回升。我国木糖醇行业市场集中度高,目前全国发展较好的木糖醇生产企业仅剩下5家左右。2012年原料价格上涨,产品价格下降,导致产品毛利下降。2013年以来价格企稳,行业逐步回升。
玉米淀粉行业逐步退出。玉米淀粉加工行业企业众多,竞争激烈,盈利水平低,而且进一步发展存在一定的政策制约,公司未来将逐渐降低淀粉和淀粉糖的生产规模。
我们认为公司玉米芯循环经济产业链已逐渐完善,随着产能提升、燃料乙醇补贴到位、全套技术推广放大,公司的净利润将高速增长。建议关注。
公司订单超预期可能大:有望成为未来A股焚烧项目质量最好和数量最多的公司。①中科通用订单丰富:例如目前周口项目(1000t)已签订(未来政府资金紧张情况下,流化床更有比较优势,公司资金瓶颈解决今年开工项目和拿项目能力增强。②盛运自身拿单能力显现:随着影响力和技术水平的提升,运营经验丰富(是A股唯一有成功正在运营焚烧项目的公司),公司拿单能力有望超预期,西藏项目落地预示公司全国托张步伐打开。③民营企业体制优势有利公司创新模式整合市场资源:目前固废市场核心竞争力在于渠道销售能力和技术能力,公司体制有利于创新新的模式整合不同的市场资源。
从订单到业绩:两公司整合解决资金瓶颈,从EPC向BOT转型带来从订单向业绩转化的弹性。①单个项目BOT利润是EPC利润的两倍,转型带来业绩弹性:公司收购中科通用后,未来将逐步从设备制造-EPC总包向BOT拓展,全产业链打通。②不考虑EPC项目和新签项目,保守估计,在手项目做BOT能给公司未来1-2年至少带来0.5元EPS.目前中科+公司订单规模约1.5W吨不到,保守估计其中1/3拿来做运营,0.5w吨,保守估计吨30万,建造期净利润率10%,就有1.5亿利润对应0.5元EPS,将会在未来1年-2年内体现,带来超预期可能。同时不要忽视:这是在不考虑新项目不考虑EPC项目情况下的估计。③预计公司13-14年EPS为0.78元和1.20元(存在超预期可能)。
公司传统业务增长稳定,未来存在丰汇租赁、补贴存在超预期可能(按照国家规定,规划内焚烧项目可申请财政补贴)。
建议:由于公司新项目逐步签订,未来盈利模式进一步明确,我们略上调公司14年业绩预测,预计13-14年EPS为0.78/1.2元(14那年仍存在超预期可能),为攻守兼备的品种:给予14年35倍PE,目标价40元,维持强烈推荐。
工程公司股权收购进程将加快。公司终止原非公开发行方案,改为拟直接向大股东发行股份收购工程公司60%股权,简化收购流程,加快工程公司股权收购进程。工程公司属国联环保下属优质电站总装资产,收购完成后公司将进一步实现设备制造、工程总包上下游产业链一体化,全面提升公司盈利能力及竞争力。凭借公司原有锅炉制造技术,加上工程公司丰富电站EPC建设经验,公司有望在国内外传统热电厂、垃圾电厂及生物质电厂EPC项目订单获取有不俗表现。
脱硝业务发展迅速,提升盈利能力。2011年公司并实际控制的无锡华光新动力环保科技股份有限公司目前已具备年产催化剂3600立方的能力,2012年完成300立方催化剂的交货,实现销售收入3747万元,利润380万元,毛利率高达46.6%,净利水平约10%,2012年新增订单3.11亿元,我们预计二季度开始将陆续确认收入,将有效提升公司业绩。此外,根据新的《火电厂大气污染物排放标准》,现役火电机组需在2014年7月前完成脱硝改造,2013年将是脱硝改造高峰。今年公司脱硝业务订单有望继续保持高增长,提升整体盈利水平。
垃圾焚烧锅炉受益行业高速增长。垃圾焚烧发电“十二五”高速增长已成共识,年复合增速达28%。公司垃圾焚烧锅炉具备炉排炉+循环流化床双重技术,市场份额约30%,未来三年年均订单有望达5亿元,成为公司业绩增长一大引擎。
盈利预测与估值。我们预计公司13-15年EPS分别为0.47、0.62、0.72元,对应PE为24、18、16倍。维持“谨慎推荐”评级。
目前能投华西是公司参与垃圾焚烧发电运营领域的主要方式,公司以EPC工程总包方式为主要切入点,自贡、广安等四个项目均为此模式。在这种模式之下,公司获取收益的方式为工程总包+少数股东收益,后期项目公司运营不能并表。张掖项目是上市公司为主体拓展的第一个项目,后期运营将会并表,收入和净利润的贡献较大。上市公司层面的项目突破与能投华西的持续拿单将会形成公司在此领域拓展的掎角之势,华西能源的系统性拿单能力显著提升。公司目前在谈或签订了框架性协议的项目大约有10个,未来的机会十分明显。
张掖项目总规模略低于自贡项目,工程总包收益预计在2500万左右。张掖市目前总人口131万(2011),其中城区常住人口50万左右。按照人均每天0.8~1kg每天的生活垃圾产生量计算,张掖市城市生活垃圾一天的产生量在400t~500t之间。为保障该项目的收益,该项目采用了按垃圾供应量分级补贴的方式:日供应300t以下,按80元/d补贴;300t~399t,按70元/t补贴;400d以上则按60元/t补贴。考虑到垃圾收集系统的实际情况,我们保守预计该项目未来日垃圾处理量350t,则一年的垃圾处理补贴约为900万左右。按吨垃圾上网电量280度,则年垃圾发电收入约为2300万左右。不考虑其他收入,该项目合计收入约在3200万左右。扣除折旧、财务费用之后年净收益在500~800万左右。考虑到工程项目上的收益,单个项目带给公司的综合收益较为可观。
目前能投华西签订的BOT项目(自贡、广安、射洪、玉林)合计总规模15.5亿。单从EPC总包的净收益来看,这几个项目就能贡献1亿以上的净利润,这相当于再造一个华西能源。叠加上张掖项目和未来可获取的项目,公司目前的储备项目丰富。而且,这些项目在2013年的结算规模较小,于是2014年之后的爆发机会是明显的。我们预计除自贡之外的四个项目对于2014年的增长将会带来较大的增长弹性,2015年运营收益将会成为一个高毛利、高净利业务对公司形成实质贡献。
正如我们此前深度报告中分析的那样,在能源领域的,资源驱动、资质护航和资本驱动这三大核心要素是核心。华西能源背靠能投集团,在省内外有着独特的竞争优势;自贡项目在今年的验收将是公司资质获取的一大飞跃;公司已经出台了再融资计划(当前股价已低于增发价),资本驱动下的新一轮扩张式增长即将到来,未来大有作为。
我们预计公司2013-2015年EPS分别为:0.99元、1.41元和2.01元。鉴于公司固废处理业务在2013-2014年快速提升,我们给予公司2014年EPS动态20xPE估值,股价对应28元。我们给予6个月28元的目标价。
韶能股份是一家以电力为主的综合集团企业。电力主业,公司着力发展清洁能源,目前在建广东省第一个生物质发电项目;非电行业,公司曾涉足多个行业,未来将精选具有潜力和良好发展前景的行业,打造区域龙头,提升综合盈利能力。
水火盈利同步向上。水电装机容量67万千瓦,是公司收入和利润的主要来源,盈利取决于电价和来水;2012年电价上调将显著增厚2013年利润,进入四月后,公司水电站所在区域来水充沛,整体盈利稳步增长可以期待。火电方面,电煤采购成本已降至低位,机组利用率也有所回升,今年有望摆脱亏损的局面,实现小幅盈利。
生物质发电将是公司未来发展电力主业的主要可行方向。不同于环保企业,电力企业发展生物质,目的更为纯粹,这也打消了市场对于生物质电厂“名为环保,实为征地”的疑虑。我们认为,原材料供应的量、质、价是决定其盈利能力的主要因素,在此方面,公司在建项目具备独特优势:资源禀赋优势-韶关林业资源丰富、原材料供应总量充足,燃料品种优势-林业废弃物为主、供应集中、便于收储运,模式优势-经纪人模式避免无序竞争、度电分成模式利益共享,后发优势-干料棚建设规避季节波动。我们测算,在利用小时数6000小时,原材料平均发热量2900大卡/千克,原材料平均成本400元/吨的假设下,项目全面投产后年净利润3365万,盈利可观。
盈利预测与建议。水电电价上调、火电和纸业减亏带来业绩弹性;生物质发电打开成长空间,若项目投产后盈利稳定,将为生物质发电正名,预期的改变也为公司估值打开空间。我们预计公司2013-2015年将实现EPS分别为0.24元、0.26元和0.30元,给予公司2013年18市盈率,目标价4.3元,同时超低的市净率水平提供了充足的安全边际,给予“推荐”评级。风险因素:来水偏枯、生物质项目进度及原材料供应不达预期等。
迪森股份是唯一一家涉足上游生物质原料并具备设计、施工、运营全套集成工程的生物质能源上市公司。历史上部分生物质发电企业对上游原材料微弱的控制能力曾让资本市场不看好生物质能源行业发展,但是迪森股份的类BOT经营模式通过对优质项目的遴选和控制,已取得令下游客户信赖和瞩目的成绩。我们以能源产业的角度分析公司的发展阶段、盈利模式和业务特性。通过与其他能源的比对,我们认为市场对公司长远发展前景有所低估。行业发展前景光明远大:生物质能源在能源领域内部产量和硬性需求占比较小,但潜在需求,尤其是环境友好方向的需求量巨大。国家对于生物质能源的发展有一定引导,但尚并未引发集中的非理性。行业内部没有出现大型的垄断性企业,这和3年前的脱硫行业以及近两年的脱硝行业有相似之处。在缺乏垄断的近似完全竞争市场中,具备先发优势和技术优势的企业很容易在行业发展初期获得较高利润,这一点在脱硫脱硝领域已经得到验证。
成本优势明显:以广深地区为例,当地天然气、柴油和重油设备的单位蒸汽成本分别为公司生物质能源制备蒸汽成本的189%、358%和249%。天然气价上调将进一步加强公司在单位成本上的竞争力。环保特性突出:与煤炭价格相比公司BMF成本上不具备优势但是随着国家政策趋于严格,各级政府对于煤炭蒸汽锅炉限制性极强。政策上,由于煤的出身就是污染,煤炭和BMF不在同一起跑线上,生物质能赢在出发点;经济上,如果考虑煤锅炉的脱硫脱硝成本,煤的成本优势基本消弭。
建议:2010-2012年,迪森股份归属股东净利润增速达到227%/18%/29%。BMF热力业务持续保持35%左右的毛利水平,在可比的生物质供热项目中名列前茅。在宏观经济有下滑风险、高耗能企业扩张能力有限的背景下,公司适时调整发展战略,逐渐展开与工业园区的长期合作。我们看好公司肇庆亚洲金属再生园区的示范性作用,公司处于历史现金使用效率最高时期,预测2013-15年EPS分别为0.37元/0.50元/0.68元,12个月内目标价格17.5元,对应2014年35XPE,首次给予公司“推荐”评级。
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